屡次触礁科恒股份再启收购 两标的财务疑云密布又错爱？

本篇文章7250字，读完约18分钟

科恒公司锂电池自动化设备的布局无疑是崎岖不平的。首先，收购了好能科技的“银龙事件”，然后在好能科技上游发起收购万佳设备，受到各方质疑。最后，它失败了，因为目标的实际控制者被怀疑违反了法律，并被记录在案进行调查。事实上，此次收购是挽救科亨业绩下滑的一剂强心针。在屡次碰壁后，它又开始了11亿元人民币的巨额收购。然而，这两个目标不仅质量差，还可能有虚增收入的嫌疑。高溢价收购留下的10.5亿元商誉隐患值得吗？科恒又错了吗？

最近，创业板公司科恒股份有限公司宣布，计划通过发行股票和支付现金的方式，以11亿元的总交易价格收购陈余自动化和程洁智能100%的股权。其中，陈余自动化的总价格为4.5亿元，增值率为1353.29%，程洁智能的总价格为6.5亿元，增值率为271.26%。

这不是科恒公司第一次收购锂电池设备行业。早在两三年前，它就开始了两次重大收购，但由于各种原因，它一次又一次地遭遇了挫折。现在，公司又一次启动了高额溢价和巨额资金的收购模式，希望通过这次收购，公司的资产规模、股东权益和经营规模都将有大规模的增长。然而，这种乐观的期望能实现吗？

对于此次交易，深圳证券交易所也发出了询证函，科恒股份有限公司根据询证函内容出具了草案(修订稿)，但补丁内容未能提供实质性内容来解释疑点。《红色周刊》记者通过对并购草案(修改稿)的梳理发现，被收购的两家目标公司不仅质量低劣，而且在财务数据上也存在诸多疑点。这些疑虑的集中表现使得收购的成功非常不稳定。

问题重重的科恒股份面临财务压力

科恒股份于2012年7月登陆创业板。上市后，公司业绩突变，收入和净利润大幅下降50%以上。在接下来的四年里，它的净利润像悬崖一样继续下降。2013年仅实现净利润390万元，2014年首次亏损4908万元。2015年，它仍然没有改善，亏损扩大到8340万元。

在危机时刻，在原主要锂电池正极材料表现低迷的情况下，科恒将注意力转向锂电池设备业务，并于2016年以5亿元的代价逐步收购了豪能科技100%的股权。正是这次收购将公司2016年的业绩转化为利润，实现净利润3388万元；2017年，随着豪能科技成果的爆炸式增长，净利润飙升至1.23亿元。

然而，美好的时光并没有持续多久。2018年，豪能科技对雷音龙的收购，使得科恒股份的收购第一次触礁。2017年4月，豪能科技与格力智能签订了总价为3.72亿元(含税)的采购合同，当时的实际设备用户为银龙公司。2018年，银龙公司经营出现问题，大股东魏银仓涉嫌挪用公款5.8亿元，虚报赔偿、虚增采购和在建工程。

同年10月，深交所发出询证函，科恒股份在回复中表示无奈。该公司表示:“为了促进合同的顺利履行:考虑到银龙公司目前的整体经营情况，正常生产的条件已经不具备，如维持原有的条款和条件，合同难以执行。”因此，首先购买价格从3.72亿元降低到2.77亿元，然后产品价格大幅降低，导致豪能科技的预期收入减少9486万元。

这一事件无疑是对豪能科技的一大打击，造成了巨大的损失，同时也失去了重要的客户。更重要的是，溢价32.35%的收购也留下了3.89亿元的商誉。在2016年和2017年期间，虽然豪能科技履行了其业绩承诺，但截至2018年上半年，其净利润较前期的7335万元明显缩水，仅达到2743万元。从这一点来看，2018年的业绩承诺能否兑现还不得而知，更重要的是，一旦承诺期过去，其业绩能否一如既往地向前发展还有很大的疑问。

科恒股份源于豪能科技，2017年还瞄准了其上游公司万佳设备。2017年9月，拟以6.5亿元的对价以1649%的溢价收购万佳设备。然而，这次收购很快引起了深圳证券交易所的注意。由于好能科技是其最大的客户，万佳设备被要求解释好能科技销量大幅增长的原因。它还提出了各种问题，涉及该标的是否与公司的大股东和昊能科技董事高建有关系，是否涉嫌提供业绩，以及如何确保未来关联交易中的公平定价和业务独立性。

就在这个问题得到明确解释之前，万佳设备突然透露，中国证监会正在调查实际控制人孔德永“涉嫌违反证券法律法规”，但收购被迫终止。这是因祸得福。万佳设备向好能科技销售产品的最终客户是银龙。如果收购完成，损失可能会更严重。

在锂电池设备布局屡遭重创后，今天的科恒股份再次陷入业绩大幅下滑和资金短缺的双重困境。

根据2018年业绩快报的最新数据，公司实现收入22亿元，同比增长6.88%。与前两年101%和162%的增长率相比，增速明显放缓；归属于母亲的净利润为5614万元，同比下降54.13%。主要原因是原材料钴和锂价格大幅波动，导致锂离子正极材料毛利率大幅下降，2018年上半年下降了6个百分点。这一情况表明，支持锂电池设备业务的好能科技在踩雷银龙时损失惨重。

面对低迷的经营业绩，该公司重新启动了并购的大动作，希望此举能改变业绩下滑的局面。然而，收购11亿元的现金对价高达4.2亿元，这对资金紧张的科恒股份来说是一个大问题。

根据该草案，截至2018年10月底，科恒股份有限公司的账面货币资金虽然为2.87亿元，但大部分是开票借款的存款或因抵押、质押、冻结而形成的限制资金，可用资金仅为3523万元。同时，自身造血能力也不好。截至2018年9月末，应收账款同比增长47%，但预收款下降32%，经营活动现金流量连续两年为负。

面对资金短缺，科恒股份借钱。截至2018年9月底，短期贷款达到4.59亿元，同比增长72%。在短期债务偿还的压力下，又借了1亿元长期贷款，固定资产和无形资产被用作抵押。同时，2017年发行债券1亿元，目前应付债券9736万元。计息负债的扩大导致财务费用突然增加358%，达到4128万元。

总体而言，科亨的股票基本面表现不佳，负债严重。资产负债比率从上市初期的14%攀升至2018年第三季度末的58.7%，第一大股东和第二大股东的几乎所有股份都已质押(两者都高达98%)。在这样的背景下，人们不禁要问，当他们在这个时候被收购时，用于支付现金对价的资金将从何而来。

陈余和程洁的聪明才智令人担忧或被高估了

在债务平台已经很高的情况下，科恒股份仍不遗余力地推动高溢价收购。这是否意味着这两个目标的质量非常好，未来的发展是巨大的？否则，为什么上市公司愿意高价收购？

根据合并草案，被收购目标公司之一的陈余自动化成立于2012年，主要生产蓝膜设备、外壳设备和氦检测设备。从基本面来看，资产结构较差，流动资产主要是应收账款和存货，分别占32%和62%，合计94%。不能称之为优质资产，随时面临坏账和价格下跌的风险，不利于资金的回收和企业的经营。与此同时，业绩波动很大。2016年至2018年10月底，营业收入分别为8140万元、1.51亿元和8630万元，净利润分别为320万元、2097万元和1409万元。可见，2016年陈余自动化实现了微利，2017年业绩突飞猛进。继2018年的年度化数据后，该数据同比呈下降趋势。显然，公司的经营业绩处于非常不稳定的状态。当然，这也与其业务特点密切相关。公司产品均为非标准设计，独家产品根据客户不同需求定制。2017年业绩的突然增长正是由于最大客户宁德时代的大规模扩张。因此，其业务严重依赖下游客户，其业绩完全取决于订单业务量。

陈余自动化销售业务不仅依赖于下游客户，还严重依赖于单个主要客户。从2016年到2018年10月，前五名客户分别占81%、99%和86%，大客户依赖性严重。2017年，宁德时代的销售额占93%。可以说，陈余自动化的业绩几乎完全是由宁德时代贡献的。不仅如此，双方还签署了独家条款:“要求陈余自动化在三年内不得向任何第三方销售与宁德时报产品相同或相似的产品。”这意味着陈余自动化的命运和商业话语权掌握在宁德时代手中，这可以说是一种垄断。然而，由于这种情况，一旦其与宁德时代的合同到期，或其不利或停止从宁德时代采购，这将是一个灾难的陈余自动化。

同时，非标准产品对客户的稳定性要求较高，而陈余自动化除宁德时代外是固定客户，其他客户稳定性较差。在披露的五大客户中，客户名单已经被打乱了三年。例如，从2018年1月至10月，除宁德时代外的其他四家客户中，有三家没有进入前五名。这使得公司很难与宁德时代以外的其他主要客户在销售上形成长期稳定的合作。销售集中在一个客户身上的风险值得警惕。

陈余自动化的购买价格为4.5亿元，保险费率为1353%。当预计净利润较大时，2018年至2020年的预计净利润小于2018年至2020年的业绩承诺，差异分别为6万元、118万元和126万元。《红色周刊》的记者对此进行了计算，但结果远远落后于预期。根据现有订单和历史数据，评估报告预测这三年的收入分别为2038万元、2852万元和3554万元。陈余自动化在2016年和2017年的净利润分别为3.93%和13.93%，与2018年的Wintech、金银河和叶正科技的平均值相比，净利润为12.69%。出于谨慎，估计净利润为13.93%，金额分别为2038万元、2851万元和3553万元，结论远低于业绩承诺金额，有必要知道，如此大的差异是基于收入稳定高速增长的前提。如果将来出现不利的情况，我担心被收购的目标很可能会违背承诺。

同样，另一个目标，程洁智能，也经历了巨大的性能波动。2016年至2018年10月，年净利润分别为345万元、3274万元和2625万元。除了利润表现不稳定外，其主要产品的销售也极不稳定。2017年，锂电池设备销售额达到1.45亿元，占总收入的69.27%，而2018年1-10月，仅售出4359万元，占总收入的29.52%。此外，这种不稳定性也体现在生产和销售上。该公司采取了以销定产的策略。过去销量大于产量，但2018年1月至10月出现异常。当年产量为801台，销售量为519台，这意味着未售出部分集中在第四季度。此外，根据评估业绩预测，程洁智能2018年的收入下降了17.16%，这意味着其业绩正在下滑。总的来说，程洁智能一直不稳定，其经营现金流多年来一直很差。从2016年到2018年10月，经营活动的净现金流量分别为-570万元，-25万元和-3188万元。

然而，在这种情况下，科恒股份有限公司的对价为6.5亿元，保险费率为271%。与2017年12月两次股权转让时的整体估值相比，溢价是显而易见的。2017年12月7日，六合、龚、、罗宜芝共投入3600万元，增资价格为19.55元/股。公司总价为4.5亿元；12月29日，约克拓思、约克天使投资3240万元，增资价格为每股20.36元。公司总价为人民币5.01亿元。时隔一年，2018年，程洁的智能表现仍在下滑，但科恒股份给出的估值为6.5亿元，因此评估结果显然存在高估的嫌疑。

根据草案，从2018年到2020年，程洁智能给出了3500万元、6500万元和7500万元净利润的业绩承诺。根据业绩预测，未来三年净利润低于业绩承诺，存在较大差异，差异率分别为0.69%、16.79%和10.50%。该公司在草案中解释说:“主要原因是，根据当前客户发展情况，履约承诺人对订单获取有更好的期望。与宁德时报、比亚迪、atl、日本鲁比和日本太阳电子的合作有望在2019年下半年形成有效订单。”也就是说，程洁智能目前实际上并没有持有订单，一切都是基于股东对未来的良好预期，这表明其业绩风险很大。如果由于其他竞争对手的干预导致产品验证失败或订单无法协商，那么目标将无法履行承诺，科恒股份将真正成为大输家。

溢价收购完成后，科恒将形成10.59亿元的商誉，此前收购好能科技留下的3.89亿元商誉将达到14.48亿元，约占其当前36亿元总资产的40%。从上述目标的运行情况来看，未来两个目标能否实现其绩效承诺值得怀疑。如果业绩达不到标准，无疑会拖累上市公司的业绩。

陈余和程洁的智能收入被怀疑被夸大了

从收购目标的收入来看，陈余和程洁智能在2017年和2018年1月至10月实现了突然增长。然而，当《红色周刊》的记者深入分析他们的财务数据之间的交叉核对关系时，发现他们的营业收入有被夸大的嫌疑。

根据草案，陈余自动化2017年实现营业收入1.505094亿元(见表1)。考虑到当年增值税适用的17%的税率，含税总收入约为1.76096亿元。根据财务检查的原则，这一部分将形成现金流流入和经营规模相同的债权。

在合并现金流量表中，公司2017年“销售商品和提供劳务收到的现金”为1.565067亿元。扣除与同期收入确认无关的现金变动影响，即预收款增加2984.16万元后，与同期收入有关的现金流量为12666.51万元，与含税收入核对，差额为4943.09万元。从理论上讲，这种差异需要反映为新的债权，并纳入资产负债表。

从资产负债表看，2017年陈余应收票据和应收账款为3375.99万元，比上年同期的2874.42万元仅增加501.57万元。扣除坏账准备的影响(2016年和2017年坏账准备分别为46.09万元和58.44万元)，应收票据和应收账款合计增加513.88万元。显然，与理论金额相比，本次经营债权新增金额为4429.21万元。

那么，这种差异是由应收票据的背书和转让引起的吗？陈余自动化没有在草案中披露当年的背书或贴现情况，只是披露了期末公司背书或贴现且在资产负债表日尚未到期的应收票据金额。实际上，这个金额是背书转让的余额概念，而不是今年发生的金额，所以它不影响理论余额。因此，这意味着陈余自动化的收入为4429.21万元，没有现金流和债权支持，差额占当年总收入的28.30%。退一步说，即使票据背书的总余额为1235万元，差额仍高达3194.21万元。

2018年1月至10月也存在同样的情况。经计算，差额金额扩大到5304.02万元，这意味着5304.02万元的收入涉嫌虚增。

需要补充的是，在非正常收入方面，陈余自动化仍然存在前五名客户与前五名应收账款不一致、销售费用不正常的问题。具体来说，以2018年10月底为例，在公司的五大客户中，第四大客户深圳贾伟家用电器有限公司也是应收账款的第四大客户，其余的都不在名单上。更奇怪的是，其应收账款的最大债务人实际上是深圳卓宇自动化技术有限公司，该公司最大的采购供应商。陈余自动化既有采矿又有销售，这是真的吗？这种情况的原因需要解释。

在销售费用方面，2017年收入增长了84.88%，但公司销售费用的增长并不匹配，总体增长仅为26.66%。那一年，该公司的前五名客户被洗牌。根据常识，为了推销产品，他们的商务娱乐和宣传费用也应该大幅度增加。从细分来看，业务招待费仅增长了21.37%，而广告宣传费不但没有增长，反而下降了12.48%。同时，公司的产品是大型机械设备。像往常一样，单次运输成本不应该低。随着销售额的激增，运费也应该与增长相匹配，但实际上运费只增长了26.66%。

综上所述，陈余自动化2017年1月至2018年10月的收入与2018年有数千万元的差距，同时也存在其他与收入增长相关的疑点，这进一步证明了该公司的收入数据存在问题。

按照同样的逻辑，收入数据、现金流和另一个目标公司程洁智能的运营债权都要进行交叉核对，差异甚至更大。据《红色周刊》记者估计，2017年，其营业收入中有5151.05万元没有相关现金流和债权支持，占总收入的18.04%。2018年1月至10月，差距再次拉大，1.140612亿元的收入没有财务数据支持，占总收入的65%。

陈余和程洁对智能采购数据表示怀疑

根据草案，2017年陈余自动化前五名供应商的采购金额为3138.2万元(如表2所示)，占年度采购总额的27.81%。由此可以估算出采购总额为11284.4万元。考虑17%增值税税率的影响，含税采购总额达到13202.78万元。

在合并现金流量表中，公司“购买商品和接受劳务支付的现金”达到7148.27万元，不包括本年预付资金减少245.05万元，与采购相关的现金支出分别达到7393.32万元。含税采购总额与现金支出核对，含税采购额分别比现金支出多5809.46万元。理论上，这些未支付的现金购买将形成新的债务，并记录在资产负债表中。

从资产负债表看，2017年应付票据和应付账款为5529.47万元，2016年末相同项目金额为3728.76万元，增加1800.71万元。与理论新增债务相比，差额达到4008.75万元，占同期采购总额的30.36%，意味着陈余自动化在没有现金流出及相关债务支持的情况下，采购金额为4008.75万元。

此外，陈余自动化2017年非流动资产中，固定资产和无形资产分别比上年仅增加52万元和5.6万元，其他非流动资产保持不变，与“购买和建造固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”57.75万元基本一致。显然，这一微小的差异无法对冲上述分析中的数千万元的差异。

2018年1月至10月，陈余自动化采购数据与相关财务数据的差异相对较小，差异值为1650.53万元。然而，这一微小的差异主要是由于当前采购总额的减少，占采购总额的42.16%。从这个角度来看，陈余自动化在2017年和2018年的1-10月有虚假的采购数据。

用同样的逻辑来分析另一个目标公司程洁智能的采购数据也是明显不正常的。据测算，2017年程洁智能购买金额为4016.37万元，无现金流出及相关债务支持，占购买总额的28.38%。2018年1月至10月，采购差异达到6504.36万元，占采购总额的52.08%。■

[编辑:张静]

免责声明:证券市场红色周刊力求信息的真实性和准确性。文章中提到的内容仅供参考。网站上显示的信息仅用于传播目的，并不代表《红色周刊》的观点，也不能保证此类信息的准确性和完整性。它不构成实质性的投资建议，所以操作风险由你自己承担。

来源：人民视窗网