钮文新:央行需要关注——货币政策需要更有利于股市

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中国经济周刊首席评论员钮文新

从刚刚发布的第一季度货币政策执行报告来看，我国货币政策意图向实体经济传导的有效性确实有了很大提高，这主要体现在货币市场利率向贷款利率的传导上。自去年8月央行改变贷款利率形成机制以来，一年期LPR利率从4.25%降至3月底的4.05%，跌幅达20个基点。截至3月底，LPR在5年时间里下降了10个基点，从4.85%降至4.75%。从这一过程来看，今年3月的贷款加权平均利率比去年3月低61个基点。其中，一般贷款加权平均利率为5.48%，同比下降56个基点。由此可见，LPR的降息确实有效地引导了实际贷款利率大幅下降，同时也凸显了LPR的改革效果。

此外，4月中旬，利率低于贷款基准利率0.9倍的贷款占全部贷款的28.9%，是LPR改革前2019年7月的三倍。贷款利率隐性下限被完全打破，贷款利率定价市场化程度明显提高。

为什么你取得了如此好的成绩？关键在于，近年来，中央银行按照党中央、国务院的决策部署，牢牢把握中央银行货币政策传导的核心，在货币创造层面采取多项措施缓解银行面临的流动性、资本和利率三大约束，重点放在长期流动性投资+银行资本补充+多层次贷款利率引导LPR利率，有效降低贷款利率。

据统计，从2018年到2020年4月，央行10次下调存款准备金率，将平均存款准备金率从2018年初的14.9%下调至9.4%，释放了8.4万亿元的长期流动性。再加上通过在公开市场使用一年期的多层次贷款工具释放中期流动性，并持续引导多层次贷款利率的下降趋势，这大大缓解了银行中长期资金的严重短期问题，也为降低实际贷款利率做出了突出贡献。据统计，3月底，多边基金余额为4200亿元，比年初增加6000亿元。在此过程中，多层次贷款利率从3.15%下降到2.95%，下降了30个基点，从存款方面降低了银行的资本成本，从而不断引导银行贷款基准利率(LPR)下降，实际贷款利率进一步下降。结果显而易见。

释放长期流动性是一个加强金融市场资本生成的过程。从长远来看，这必将逆转中国短期金融的趋势。实际贷款利率的大幅下降实际上证明了中国金融市场的长期基金正在增加。当然，这一过程对股票市场的健康发展是有力的，因为机构投资者手中的杠杆资金将变得更加冷静和稳定，从而提振市场信心，增加市场风险偏好，并使机构投资者大大降低交易频率，从而使他们更加关注公司的长期发展和自身的长期利益。

但是，我们仍然希望中国中央银行对基本货币结构的方向进行必要的调整。总体而言，在自然引发规模缩减的下行调整过程中，央行的储备货币一直稳定在31万亿元左右(低位29万亿元，高位33万亿元)。换句话说，央行本应缩减表而非表，这当然表明央行的货币政策已经进入了一个相对宽松的过程，这一点怎么强调都不为过。但是难道没有需要关注的问题吗？我们可以看到，中央银行存款型金融结构中的存款一直保持在20-21万亿元左右，并没有随着标准的降低而减少。这是否意味着商业银行没有利用降息释放的长期流动性？还是因为什么原因，商业银行不能利用长期流动性的减少而释放出来？相反，降息释放的长期流动性将转化为超额准备金，并继续存入央行？

因此，我们认为，央行可以通过降低标准来减少商业银行在央行的存款，增加与货币发行相对应的基础货币的数量，这将对银行和股票市场起到更加有效和积极的作用。我们知道，央行需要一个长期债务对手来维持其21万亿元的外汇储备资产。然而，作为一家货币发行机构，央行实际上并不存在资产和负债期限错配的风险。因此，央行没有必要长期锁定商业银行准备金，通过增加央行资产负债期限错配来降低商业银行资产负债期限错配风险是值得的。

此外，最近还有一个观点值得讨论。大致的观点是:根据一季度的数据，央行通过降低标准和再贷款等工具释放了约2万亿元的长期流动性，形成了7.1万亿元的新增贷款，即每1元基础货币形成3.5元的贷款增长；然而，在同一时期，美联储以基本货币投资了约1.6万亿美元，但只形成了5，000亿美元的贷款增长，1美元的流动性投资相当于0.3美元的贷款增长。结论是，中国的货币政策效率是美联储的10倍。问题是:我们真的能这样比较吗？恐怕不行。这是因为美国是一个直接融资的国家，货币政策的作用主要表现在资本市场上。中国是一个以间接融资为主的国家，货币政策的作用主要表现在银行信贷上。因此，两国的金融结构是不同的，基础货币在贷款和资本市场中的作用将会非常不同，不尽相同。

责任:陆江涛

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来源：人民视窗网