钮文新:创新长期货币政策工具可能比“降低标准”更好

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中国经济周刊首席研究员钮文新

5月26日至28日，央行通过公开市场进行了7天反向回购操作，向市场提供了总计3700亿元人民币的短期流动性。此类行动应该与近期短期利率上升有关。央行的主要目的显然是通过增加供给来抑制短期利率的上升。毕竟，7天利率一直是央行最关注的一个重要利率基准，而且这一利率的上升趋势对市场来说非常明显。

再加上最近人民币汇率大幅贬值(人民币兑美元汇率一度超过1:7.18)，市场担心央行会加息以稳定汇率。然而，央行此时增加了短期流动性供给，表明了央行对汇率的态度:即汇率波动不超过央行的承受能力，因此央行希望人民币汇率由市场决定，而不是刻意推高利率来支撑汇率。

当然，中国央行恢复反向回购以释放货币流动性，也引发了市场流动性短缺的猜测，因此预计中国央行将在6月份再次下调利率。

我们之前看到的是，央行在每次下调评级后都会停止反向回购操作，而且短期流动性的恢复量远远大于长期资金的释放量。这实际上是货币政策效应的缩短和延长，即1元人民币的长期流动性供给会减少1元人民币的短期流动性需求。

但问题是:降级真的会释放长期流动性吗？2020年5月25日，央行官方微信公众号发表文章称:自2018年以来，中国人民银行已12次下调存款准备金率，共释放约8万亿元长期资金。毫无疑问，降息实际上是一个商业银行减少在央行存款的过程。如果自2018年以来12次降息后释放8万亿元，那么商业银行在央行的存款应该减少8万亿元。然而，根据央行的资产负债表，从2018年至今，商业银行在央行的存款仅减少了约2万亿元。

换句话说，在12次降级释放的8万亿元长期流动性中，可能只有6万亿元从法定存款准备金变成了超额存款资本。为什么商业银行不使用最便宜、质量最好的资本？他们真的需要这么大规模的库存积压吗？

从中央银行的角度来看，这是否意味着中央银行不希望商业银行使用这些资金？从中国人民银行的特殊资产负债表来看，这可能是无助的。毕竟，外汇资产占央行资产的20多万亿元。这些资产几乎是刚性的。央行没有能力主动增加或减少这些资产的数量。因此，与这些外汇资产相对应的负债也是刚性的。换句话说，如果商业银行在中央银行的存款由于标准的降低而大幅减少，中央银行如何能同时减少其资产？

这实际上是一件非常麻烦的事情。有鉴于此，降低标准不一定是中国货币政策的有效工具。因此，我们建议，与其通过外汇储备大幅削减准备金，不如创造更有效的长期货币政策工具，如长期流动性工具(LLF)，并通过收购长期债务资产释放基础货币，从而提高中国金融市场的资本生成能力。

当然，商业银行通过LLF获得长期流动性的成本肯定高于降低后的标准，但它们获得长期流动性的真实感觉可能会远远高于降低后的标准。事实上，央行还可以通过LLF直接降低长期利率，大大提高货币政策的传导效率。为什么不呢？

责任:陆江涛

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来源：人民视窗网