何时满仓坚定做多，何时留出仓位套利？

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2018年，市场条件普遍不好，真正能低价买进、高价卖出的都是非常有才华的人。当我第一次进入市场的时候，我在春秋两季有过这样一个伟大的梦想，但是要做到这一点并不容易，所以最好是诚实地做价值投资和套利。今天我想和大家分享的是，满仓应该在什么时候坚定地做更多的事情？我们应该什么时候留出一些头寸进行套利？

在资本市场，我们经常问钱从哪里来。笔者认为赚钱的主要来源如下:第一是企业净资产收益率；二是市场估值；第三是货币政策；第四，中美之间的传播。市场估值较低，货币政策出台，中美利差扩大，企业利润加速增长。当上述因素出现在资本市场时，比率越高，赚钱的概率就越高，赚钱的几率也就越高。

净资产收益率

净资产收益率指数反映了股东权益的收入水平，用于衡量公司自有资本的效率。指数值越高，投资带来的回报就越高。这个指数反映了自有资本获得净收入的能力。

例如，假设A的本金为1亿元，贷款1亿元经营企业，2017年扣除成本、利息和税金后的净利润为2000万元，那么公司的净资产收益率为2000万元/本金1亿元。可以看出，如果一个项目有利可图，企业往往会借钱扩大生产，获得更高的净资产回报。然而，因为一个行业是盈利的，所有的企业都采用同样的方法，最终结果是净资产收益率下降。因此，在选择这个指标时，我们应该尽可能长时间地观察企业。笔者认为净资产收益率能够保持在15%以上超过10年的公司是非常好的。

下图显示，近10年来，只有30家公司的a股股本回报率持续保持在15%以上，与3000多家a股上市公司相比，只占1%。可以看出长期优秀的公司是多么的稀少。这30家公司近10年的平均回报率是212%，复利几乎是16%。随着时间的推移，平均复利相当于企业的长期净资产收益率。

估值:从市场波动中赚钱

二级市场的优势是流动性，劣势是流动性。当估值高时，往往是最受欢迎的，当估值低时，往往是最差的，这也是散户投资者损失最多的原因。

为什么会有这样的特点？因为人性的弱点是当其他人通过股票交易赚钱时会跟随潮流，所以在2015年，可以听到保安和清洁工阿姨在社区里讨论股票。2018年，有一个很大的损失，现在社区里的每个人都在讨论如何帮助孩子做作业。

那么，什么时候估值低，什么时候高？实际上，这不难判断。只是人性难以克服。例如，这是一个被低估的地区，许多人有钱却不敢买。有鉴于此，许多人所提倡的基金固定投资是一个很好的回应，因为相同数额的固定投资在估值高的时候可以少买股票，在估值低的时候可以多买股票，从长远来看可以平抑估值的波动。

货币政策

货币政策将影响市场无风险利率。当货币紧缩时，10年期国债的到期利率上升；当货币政策放松时，10年期国债的到期利率会下降。

因为国债相当于没有信用风险，国债的收益率理论上低于股票的隐含收益率，因为它的风险相对较低。由于股票的波动性和风险性，必须有一个高于国债的隐含收益率作为市场定价风险的补偿，这样才有吸引力。这也是p2p的收益高于银行融资的原因。当政府债券的收益率较高而股票的隐含收益率较低时，机构投资者会卖出股票购买债券，因为此时债券的性价比会更高。格雷厄姆的股票和债务动态平衡模型实际上就是根据这一原则建立的。

中美价差

当中美利差较小时，人民币的贬值压力会更大。例如，2018年，资本外流的压力将会更大。当中美利差相对较大时，资本将从国外流向中国，这有利于推高国内资产价格。

当沪深300的市盈率低于10倍时，购买会是什么样子？

一般来说，当沪深300的隐含收益率高于10%或无风险收益率超过2倍时，满仓投资股票是合适的。因为此时你有一定的选股能力，所以选择高于无风险利率三倍的股票并不难。高收入足以弥补股市波动的风险，因此值得这么做。

为了更好地说明这个问题，让我们做一个实验。以2012年8月31日沪深300指数低于市盈率10倍时为买入点，恢复沪深300指数进行比较。2012年8月31日，沪深300指数为2204点。2013年6月28日，当资金短缺时，曾有2023点的低点。也就是说，根据这种方法，最大浮动损失约为10%，但它保持了很长时间。到目前为止，该指数已经上涨了38%，这还不包括大约2%的年度股息。如果包括股息，收入约为60%，6年以上的收入约为60%。

当然，如果CSI 300的市盈率在2015年接近20倍，利润将会更高，例如，在2012年8月，当你买入并持有不到三年，你将有机会翻倍。这将在下面再次讨论。这只能证明当沪深300的市盈率小于10倍时，买入后的风险并不高。

有人可能会问，这只是在a股市场，在世界上是一样的吗？格雷厄姆在他的《聪明的投资者》一书中提到，市盈率低于10倍是一个不错的买入点。从全球来看，基础广泛的指数要低10倍，这是一个不错的投资领域。从长远来看，它可以获得超过市场上其他主要资产的回报。西格尔教授数百年来一直在追踪大规模资产的收益率，也证明了股票资产具有最高的收益率，在相对较低的头寸上持有长期收益率最高的资产可以获得可观的长期回报。

当沪深300的隐含收益率是无风险利率的两倍时，你会买什么？

沪深300指数低于10倍的情况很少，但这种情况在S&P 500长期存在，所以我们可以适度放宽条件，直到沪深300指数的隐含收益比无风险利率高一倍，并且中国银行当前理财产品的收益长期高于10年期国债，所以10年期国债被10年期国债所替代。

由于历史上曾多次出现沪深300的隐含收益率高于无风险利率两倍的情况，为便于计算，我们用10年期CDB的中位数来代表近年的无风险利率，分别为4.2%和8.4%。当沪深300的市盈率低于100/8.4=11.9倍时，可采用满仓策略。

让我们来看看这个策略的历史。如下表所示，整体收入有所下降，但买入后的回撤幅度也很小。当然，10倍以下的时间点很少。适度提高购买门槛可以避免踩到空.的风险对于选股能力相对较强的人来说，估值差异不是很大。

2018年6月28日，沪深300的市盈率开始低于12倍，10年期CDB的利率约为4.3%，达到了2倍以上的无风险利率，笔者开始进入满仓操作阶段。

总的来说，当满仓操作时，作者最关心的是股票相对于无风险回报的概率。当赔率高于2倍或更多时，作者倾向于在满仓操作，因为在市场上选择平均估值低于10倍、平均股息高于4%的股票并不困难，从长期来看，这是一个相对的底部区域。判断什么时候是最低点并不容易。

只要你能以相对较好的价格在相对较低的位置上购买一家好公司，就不难获得相对较高的回报。此外，在这样一个地区，满仓面临的增持和退出风险是相对可控的，应该关注系统性杀价，特别是当股票的隐含收益率低于无风险利率时，要坚决平仓。

因此，这基本上是我们今天要讨论的话题。当基础广泛的指数CSI 300的隐含回报率是无风险国债的2倍时，我们不会过多关注净值的回撤，因为从长期来看，这将是空.的时间变化当然，这种策略需要一个更安全、更有效的条件，也就是说，它需要股息，股息应该高于无风险利率。在这种情况下，如果熊市持续时间更长，股息可以购买更多股票，获得更好的回报。然而，长期股息高的企业也可以帮助投资者避免低经济周期的风险。这些企业仍然是现金流充足的企业，其经营风险相对较小。当沪深300的隐含收益率低于无风险利率的2倍时，套利头寸的比例可以增加。当然，在实际操作过程中，有必要增加其他维度进行综合判断，如纵向历史估值比较、横向估值比较、无风险利率和中美利差等。

[编辑:张静]

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来源：人民视窗网