资管大佬反思2018：我们为什么遭遇“滑铁卢”

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沈书鸿在深圳报道

距离2018年1月29日仅有一年时间，当时上证综指在2018年达到3587点的最高点。此时，回顾2018年的资产管理市场，既有波澜，也有波澜。

“过去，我经常听到经济学家说，‘今年的情况比以往任何一年都复杂’。”当我听它的时候，我通常不理会它，但是我在2018年确信了这句话。“东方马拉松投资管理公司的董事长种照敏仍然清楚地记得过去一年里的梦幻般的资本市场。今年，很少有国王回来，许多人如履薄冰，许多机构陷入无法预测的黑暗之中。华创证券资产管理部总经理曲青对本轮调整给出了答案:一是此前金融监管过于严格，导致非标准融资大幅收缩；其次，贸易摩擦加剧。

是的，2018年的资本市场几乎超出了所有人的想象，许多市场参与者认为这一年不应该被遗忘。上证综指在2018年触及3587点的高点后，就像一匹脱缰的野马，一路迎来了11个月的单边下跌，最终全年收盘下跌24.56%，在2008年金融危机后位居历史第二。市场普遍下跌，除银行业下跌约10%外，其他所有行业均下跌超过20%，个别股票年内平均跌幅超过30%。贵州茅台、云南白药、平安、格力电器等过去强劲上涨的白马股也未能幸免于难。

在这种背景下，资产管理行业也正在经历巨大的变化。一方面，在市场下滑的情况下，资产管理行业的整体表现受到很大影响，只有一些大规模的资产配置产品有可接受的回报；另一方面，在一系列新规出台后，资产管理行业正式进入洗牌期，整体规模直线下降，业务放缓，行业转型为积极管理。银行成了各种券商大力开拓的新渠道，私募、公开发行和它们的子公司。保险和期货资产管理公司也在等待时机，暗中发挥他们的力量...

在不断变化的行业格局下，有大量的机构业务、战略调整和员工变动，这些都需要对未来的发展道路进行反思。这种反射和它带来的变化似乎不是汹涌的波浪，但它们会继续并遵循一定的轨迹。

反射

2018年，a股市场连续11个月单边下跌，这是一个许多资产管理从业者没有预料到、也没有经历过的罕见市场。只有一些主要的资产配置产品具有可接受的回报，如投资组合中的债务、商品和衍生品套期保值，而其他资产管理产品的表现已经完全被击败。“2018年比2015年严重得多，这主要与市场环境以及资产管理行业的不成熟和缺乏应对经验有关。”天翔投资有限公司董事长林在接受《经济观察报》采访时表示，2018年股市的大幅下跌与中美关系的变化和严格监管等宏观环境有关。

种照敏坦言，2018年的市场走势出人意料，公司今年的主要问题源于对外部宏观经济形势、各行业政策变化以及贸易摩擦影响的分析和应对不力。“尽管这些外部政策和事件的变化无法预测和准确量化，但面对重大不确定性，我们可以采取回避策略，至少可以留出部分资金，待形势明朗后再进行投资。”

同时，由于过去对长期投资收益的重视，回撤管理没有放在关键位置，导致东方马拉松投资在2018年特殊的市场条件下遭受重创。因此，公司大大改善了回撤管理。“在回撤方面，我们有两个衡量标准。一是避免非系统性风险的回撤管理体系，建立弱相关的多元组合，以弱周期为主体，强周期为补充，注重量化和估值分析；二是避免系统风险的追溯管理。有必要根据整体市场估值实现头寸的动态管理和合理控制。在重大的不确定性政策或事件中可以采用回避策略，应及时使用对冲等投资管理策略。”

2018年，也有不少机构遭受损失，但它们的表现好于指数和平均市场水平。深圳巨峰资本就是其中之一。公司投资总监俞爱彬介绍，2018年公司进行了三次重大调整，增持和减持两次。具体而言，2018年初，其大量头寸参与了银行和石化产品等权重行业的市场，并在2月份市场见顶后减少了合并头寸；4月，基于市场风格可能分阶段从价值蓝筹股转向成长股的判断，公司增加了中小板和创业板。但是，市场表现的结果低于预期，于是公司减少了头寸，停止了亏损；在那之后，它保持了较低的股票头寸，基金的净亏损有限。2018年底，巨峰资本重组了内外部宏观经济基本面和政策的主要逻辑解释，决定再次大幅增加投资组合头寸，重点关注无风险利率下降和低信用风险带来的相关资产配置，基金净值也在12月份出现增长。

除了市场下滑和资产管理行业缺乏经验之外，南华期货副总经理兼研究所所长朱斌认为，2018年资产管理机构业绩不佳也与风险管理工具短缺密切相关。“在整个资本市场发展过程中，最大的缺点是风险管理市场没有充分发挥其作用。中国的股票市场和债券市场非常大，但风险管理市场太小。一个是大海，另一个是一个小池塘，这是不匹配的，现货市场的风险不能完全转移。”

2015年股指期货被限制后，各类专业投资机构利用股指期货对冲风险变得更加困难，许多资产管理机构被动地选择了单向多头策略。“此外，现在很多机构都有‘散户’心态，很多资产管理机构的评估机制主要是短期评估，所以资产管理公司不太可能长期持有现金，大部分资产管理公司最终都是被动或顺风入市。在长期市场下跌和缺乏衍生品的情况下，基金经理很难取得良好业绩。”朱斌说。

相比之下，2018年，海外对冲基金获得了相对较好的回报。“因为他们可以抵消宏观风险，所以他们可以获得他们已经掌握并实现的微观信息优势。”

2018年12月，CICC放松了股指期货的交易限制。朱斌指出，随着未来风险管理工具的逐渐丰富，资产管理机构的投资策略将更加多样化。“尽管中国资产管理机构的投资策略同质化程度比前几年有所改善，但这还不够。”

值得注意的是，《新资产管理条例》、《新财务管理条例》、《新子公司条例》等文件相继出台，使得2018年资产管理行业发生了巨大变化。

由于新规定的出台，整个华南期货的业务部门需要进行相应的调整。因此，2018年公司的资产管理业务基本处于艰苦奋斗和内功阶段。

太平资产管理有限公司副总经理、太平基金管理有限公司董事长唐海涛表示:“2018年，我们推进产品净值转型，在做大做强固定收益产品的基础上，重点打造指数化、fof/mom、量化投资等特色产品。同时，公司也切实加强了风险管理和控制。围绕防范金融风险的各项监管要求，公司继续推进全面风险排查，重点加强信用风险管理，按照“实质重于形式”的要求，通过“名单制”对重点行业和重点项目进行深入审查。”

机会

虽然市场仍普遍充满焦虑和困惑，但许多资产管理行业人士仍认为，这是一个“走在船中间更急，走在山路中间更陡”的时候，也是一个进入更困难、更危险的时候，但不进则退、进则进的时候。在严寒中积蓄力量，在纷繁复杂的环境中寻找机遇，仍然是他们2019年的注脚。

公募基金副总经理梁表示，2018年难得的市场，既是资产管理和投资者经验的积累，也是对市场风险认识的积累。从长远来看，调整后的市场也是一个投资机会。在这种情况下，资产管理机构的产品线可以更加丰富，可以增加混合或低波动性产品。同时，这种市场也教育客户和机构更加注重追求稳定和可持续的收入以及长期收入，而不是短期收入。

巨峰资本投资总监于爱彬表示，投资机会的时间窗口已经逐渐打开。尽管2019年宏观经济仍面临巨大下行压力，但国内货币政策明显转向宽松，短期和长期无风险利率开始下降，受益于无风险利率下降的相关资产进入明显上行趋势。“有时你必须爬上树枝，因为果实就在那里。我们已将相关资产配置在一个重要位置。”于爱斌认为，随着经济下行压力的加剧，货币宽松将继续加大，这些资产在未来仍将表现良好。

种照敏认为，2019年最大的机会在于股市下跌后系统性风险的释放，优秀和有价值公司的估值非常便宜。“如果按行业分类，我仍然认为消费服务互联网行业、医疗保健和技术制造业有巨大的投资机会。如果按地理位置和时间进行分类，我们对三类机会持乐观态度，即在当地市场深化消费服务业、在国外得到验证的具有国际竞争力的技术制造业以及能够与时俱进的创新型企业。”

出口

国内资产管理的发展只有两个主要方向:业务和资产管理能力。

在业务方面，央行发布的统一资产管理办法已基本确立了统一规则、统一监管原则和实施标准。南华期货总经理罗旭峰告诉记者，这对行业来说是一件好事，从长远来看，有利于行业的规范发展。目前，每个人都处于调整阶段，如调整自己机构的组织结构、业务流程和业务标准，以适应新的规则，并慢慢扩大符合新规定的新业务。

在提高资产管理能力方面，罗旭峰认为，资产管理机构未来的出路在于挖掘自身在大规模资产方面的优势，组织各种资源，制定不同于其他机构的投资和交易策略，实现突破。“中国证监会继续推进品种创新和制度创新，这为各种策略的出现提供了基础。”“今后，一方面，资产管理机构应不断推出一些适合市场需求、并在海外市场得到验证有效的标准化产品。另一方面，有必要引入一些基于标准化产品设计的场外对冲产品和场外衍生品。市场内外的两个市场将一起滚动，战略将更加多样化，市场表现将更加多样化，以满足不同需求的投资者。”朱斌认为。

目前，资产管理统一监管有两大趋势。一是不规范招标，二是从间接融资到直接融资。“这两大趋势给保险资产管理带来了挑战和机遇，但总体机遇大于挑战。由于重视Return资产管理的起源，核心是如何提高投资研究能力、风险定价能力和为客户创造价值的能力，这与保险基金未来的发展方向非常一致。”太平洋资产管理公司副总经理程劲松(2.690，-0.07，-2.54%)坦言。

在他看来，保险资产管理公司虽然成立时间不长，但却是一个重要的机构投资者。目前，中国保险资产规模约为17万亿元，预计到2020年将达到25万亿至30万亿元。

华创证券资产管理部总经理曲青表示，资产管理行业打破交易所是必然趋势，只有一个办法，那就是加强投资研究，这也是资产管理业务的本质所在。因此，推出净值产品必然是一种必然趋势。转型越早，市场份额就越大。“没有面向公开发行的经纪资产管理，没有面向研究的经纪资产管理，也没有面向投资业务的经纪资产管理，它们将面临被淘汰的风险。”曲青认为:“银行的财务管理子公司看起来很漂亮，但每一类银行都还有很多需要突破的地方。对于大银行来说，是否有一个好的机制是关键；对于非常小的银行来说，它们是否具备条件是关键。股份制公司和城市商业银行可能是银行的金融子公司，银行是最活跃的银行。与大银行相比，这些银行有更好的机制，他们也希望自己的业务能达到更高的水平。对于许多城市商业银行来说，设立财务管理子公司，建立良好的机制，引进优秀的团队，可以实现财务管理业务的全国范围的扩张，这是相当不错的。当然，对于非银行机构的资产管理从业者来说，银行理财子公司可能是未来跳槽的重点。”

太平洋资产管理公司也在积极推动产品净值的转变。唐海涛介绍，公司还做了两项工作，积极应对新的资产管理规定。首先，加强市场和政策的研究和判断。公司积极加强对宏观经济、市场趋势和监管政策的分析判断，根据市场趋势和监管导向适时调整业务重点和方向。第二，紧紧围绕服务实体经济这条主线。最近，一方面，公司抓住政策窗口期，围绕基础设施“补短板”的发展需求，加快退出重点优质项目的进度；另一方面，它围绕支持私营经济发展的要求，积极推动救济产品的建立和其他相关工作。

梁认为，资产管理机构的管理机制应该更加市场化，管理约束和激励应该充分合理化和市场化，客户和投资经理的利益应该真正一致。此外，要引导客户和投资者关注稳定、可持续的回报和长期回报，而不是短期排名和高回报，实现反周期投资和长期稳定回报。

在处理间接融资和直接融资的关系时，林认为，这需要明确的政策转变，需要从积极向上的角度对资产管理进行更多的思考和设计。“间接融资转向直接融资是一种趋势，但要实现这种转变需要很长时间。因为中国金融市场的主要参与者是商业银行，它们占据了中国金融资源的绝大部分。同时，监管应该首先保护二级市场。二级市场是好的，一级市场必须是好的；二级市场不好，一级市场也不好，否则不会持续太久。无论中国股市存在的目的是让企业通过一级市场融资，还是真正建立二级市场后实现社会资源和资金的良性配置，这种定位都是非常重要的。”

来源：人民视窗网