中药板块出现低估机会

本篇文章3611字，读完约9分钟

中药和化学药品的真实情况是，中药行业不像大家说的那么差，化学药品行业也不像大家说的那么好。两家公司都实现了接近自身利润水平的约13%的复合增长率。

2018年12月，受大量采购的影响，市场对大幅降价和长期表现的悲观预期导致整个医药行业大幅下滑。这给中药行业造成了低估的机会，中药行业主要受情绪影响，但对业绩影响不大。

中药真的不如化学制药吗？

统计了2010年4月以来化学药品(神丸)和中药ⅱ(神丸)的pe/pb性能。2010年4月，中药板块整体估值为58倍，化学药品板块为45倍。在研究过去行业估值的变化时，顶部和底部是最重要的区域。只有弄清了这个问题，我们才能有一个方向感，然后才能了解整个估值系统、逻辑和市场心理。因此，作者首先在2010年4月找到了这两个子行业的第一个重要顶部。在那个时期的鼎盛时期，中医药的市场预期与传统的养生理念是一致的，即中医药“治未病”的理念深入人心。现代医学模式已经发展到预防、保健、治疗和康复相结合的阶段。这种模式的转变符合中医标本兼治、预防为主的传统思想。人们的保健意识逐渐增强，药物需求将从“治疗性”向“预防性”转变。因此，天然药物和绿色药物将因其保健和治疗的结合而逐渐增加其在药物消费中的比例。这些新药的消费将推动中药产业的快速发展。中药的期望值高于化学药品的估值，这源于市场相信，随着人们保健意识的增强，对药物的需求将从“治疗性”转向“预防性”。

2012年1月，由于政策降价的影响，化学药品行业估值达到21倍，而中药行业估值保持在30倍。因此，在第一个上下两年周期中，市场对中药的估值和预期都较高，甚至比化学药品在下年周期的估值和预期高出50%。

在2012年1月至2015年3年间，化学药物迅速修复了与中药相比被低估的部分，整盘冲至90次。这一时期的逻辑是，市场认为中国作为仿制药的追逐者，与印度相比，空有很大的发展和赶超机会。雷迪博士在印度的故事广为流传。凭借其前瞻性的布局、在R&D的持续高投入和产业链并购，作为医药企业的后起之秀，其股价从1991年至2011年上涨了1000多倍。结合当时的宏观环境，虽然中国企业在专利等方面享有的“制度红利”略低于印度，但中国的基础设施水平远远高于印度。另一方面，中国企业在巨大的国内市场、政策支持、跨国合作和成本方面也有着良好的发展基础。正是在这种极高的前景下，空整个化工行业完成了“戴维斯双击”,估值和业绩都得到了提高，这使得投资者获得了巨大的回报。

同期，受2014年新一轮中成药降价和2014年4月30日起在英国全面禁止销售未注册中药产品的影响，市场对中药的疑虑和负面情绪开始蔓延，对中药未来的增长和增长率不再抱有过高的期望。因此，即使整体市场在2015年迎来，

自2015年股市熊市以来，整个医药行业作为一个防御性行业表现良好。然而，随着个别中药的虚假宣传，公众对中药疗效的怀疑越来越强烈。直到红毛药酒事件发生，整个行业的负面反馈不断加强，进而演变为中药“征收智商税”，并迅速占领了主要媒体。在同一时期，主流研究机构明确认为，基于行业趋势和政策导向，制药公司在未来10年超越行业的核心路径是创新药物、国际化和提高仿制药的集中度。这三个领域中一些布局完善、市场份额领先的龙头企业在2018年都创新高。一些股票从2015年的股市崩盘升至2018年年中的高点，涨幅高达3至4倍，估值一度接近100倍。估值最终会回归。截至2019年1月9日，由于大量采购引发的悲观预期，市场认为化学药品中的仿制药领域的公司应该按照化学库存进行估值，下降到10倍还不算太多，距离之前的疯狂只有半年时间。

那么中药和化学药物在这一时期的表现如何呢？笔者从净资产收益率、营业收入同比增长率和归属于母亲的净利润同比增长率三个角度进行了统计。

近8年来，中药行业平均净资产收益率为13.84%，化学药品行业平均净资产收益率为11.28%。也就是说，从上一个周期来看，不断受到质疑的中药行业的盈利能力高于近期预期较高的化学药品行业。同时，中药行业收入复合年增长率为12.84%，化学药品行业收入复合年增长率为11.44%。中药行业净利润复合年增长率为16.62%，化学药品行业净利润复合年增长率为10.82%。无论收入还是净利润的复合年增长率，中药行业都优于化学药品行业。

同时，2017年中国医药行业的净资产收益率和收入利润增长率均超过了中国医药行业。然而，与2018年前三季度相比，中药行业的收入增长率从2017年的12%恢复至21%，利润增长率从9.6%的个位数增长率恢复至18%，而双高中药行业2017年的净利润增长率同比下降。另一方面，代表两家公司盈利能力的净资产收益率(roe)较2017年增长了4.26%，而中药行业同比下降了15%。

因此，结合上一周期两个行业的实际利润和增长情况，以及最近一个季度两个行业的变化情况，两个行业的利润水平和增长水平是相近的，中药行业仍然较高。这是两个部门的真实情况。中药行业并不像大家说的那么糟糕，化学药品行业也不像大家说的那么好。两家公司都实现了接近自身利润水平的约13%的复合增长率。

新变化

截至2019年1月9日，中药板块整体估值为17倍市盈率(ttm)，化学药品板块整体估值为25倍市盈率(ttm)。中药的估值比化学药品行业低32%，而上一次，化学药品的底部比中药低50%。在投资中，我们不仅要研究事实，即利润的真实增长，还要研究市场观点的变化。同一行业在不同时期的估值出现大幅变化的根本原因是，市场上普遍接受的观点发生了变化。

现在，公众的普遍看法是，中药产品的功效不明确，即征收“智商税”，使中药的增长越来越低。这种观点无视中医药行业第三季度报告出炉后，收入利润实现约20%的双增长这一客观事实。

积极的变化正在发生。2019年1月4日，全国热议的崔永元先生就“国家地理长期关注中医药，是现代医学应该深入探索的最大宝库”的消息发表评论，并发表演讲说日本对中医药的研究和利用也非常深入。这个信息是一个新的变化。让我们先回顾一下崔先生提到的日本领先的中药公司津村的发展历史。

自1990年市场触及3300日圆的新高以来，日本津村的股价在2001年跌至291日圆的最低点，跌幅超过90%。这起事件实际上造成了22人死亡，并判处相关负责人三年有期徒刑。与中医药事件对公众的影响相比，这次事件应该会令日本公众对中医药更加不信任。然而，事实是，股票价格从291日元上涨到3500日元，再创新高。

回顾日本津村，我们可以发现两个事实:第一个事实是，控股一家制药公司具有很大的波动性和不确定性。第二个事实是，中药作为终端市场的一个类别的需求持续存在，不会随着一个事件而消亡。

哪些中药值得关注？

在选择中药亚类的过程中，首先要看哪些需求是长期稳定的，哪些需求是从衰老中受益的。从日本的角度来看，20世纪90年代以后，由于泡沫的破灭和老龄化的到来，日本的指数已经20年没有达到新高，而医药行业已经走出了独立市场。最重要的是，我们应该在这个基础上找到便宜的公司。笔者之前对质量和价格做了深入的研究，发现十多年来roe在这个维度上更为重要。从不到10年，特别是不到5年的角度来看，便宜更重要。

根据这个原则，我们首先可以看到，过去一些名牌中药的需求已经得到确认和维持。随着人口老龄化的加剧，这部分需求将进一步扩大，价格约为16倍。其次，一些有慢性病的中药企业，比如在心血管疾病方面，一些中药产品已经在消费者中形成了良好的口碑，并且有一定的涨价潜力，而且价格在20倍左右。

与上述相比，笔者对配方颗粒的细分更为乐观。过去，该子行业的复合增长率高达37%，远远超过同期15%的中草药复合增长率，而该行业的龙头企业目前的估值为14倍。同时，我们可以看到，配方颗粒仍然只占中药饮片总量的6%左右，目前正处于市场引进期，未来3-5年的行业增长率非常有希望。快速增长的实质是与中药饮片相比，中药配方颗粒省却了煎煮过程，更符合现代人快节奏的用药习惯。我们可以看到，日本的配方颗粒份额约占90%，而台湾的份额占70%以上，这进一步证明了这一份额提升过程的可持续性。最后，中药配方颗粒行业有很多种类，多达700多种，而且国家已经制定了很高的标准。生产和管理的复杂性带来了强大的客户粘性，使大多数中药配方颗粒公司做整个药房的供应，以确保产品质量不会出错，一些颗粒品种不会供不应求。这将有助于行业龙头企业在享受行业整体增长率的同时进一步扩大市场份额，充分享受行业增长红利，保持良好的利润水平。■

[编辑:梁爽]

免责声明:证券市场红色周刊力求信息的真实性和准确性。文章中提到的内容仅供参考。网站上显示的信息仅用于传播目的，并不代表《红色周刊》的观点，也不能保证此类信息的准确性和完整性。它不构成实质性的投资建议，所以操作风险由你自己承担。

来源：人民视窗网