科创板估值战：企业到底值多少钱谁说了算？

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很多人批评国内资本市场错过了一大批优秀的科技企业，这也使得另一批科技企业因为缺乏资金支持而错过了发展的契机。

国内主板市场一直被批评为对科技企业不友好，因为科技企业无法在工业时代的财务报表下盈利，进而无法反映其价值。无法满足a股上市条件，他们只能选择出国。

现在，科技板块已经到来，这为这些企业的ipo和并购提供了基础。

当科学技术委员会成立时，中介机构提交的信息质量参差不齐，这反映了我们在疾风骤雨下各环节的准备情况。从监管机构到中介机构、准备上市的公司和投资者，恐怕许多准备加入科技股的公司和投资者都还没有准备好。

在ipo和M&A进程中，科技板块企业的估值是核心，也是必须解决的问题。科学技术委员会的估值正成为各机构必须攻克的第一道堡垒。

在这场战斗中，大量无利可图的科技企业的进入是许多组织从未遇到过的一幕。

5月中旬，在《经济观察报》管理与创新研究所的闭门会议上，科技板块的估值被掀起，专家们给出了各自的答案。

不同情景的结论

企业价值多少？

结论在不同的情况下是不同的。

中国联合评估集团副总裁卢杰刚表示，并购、IPO和财务计量都是不同的。

例如，在M&A交易过程中，考虑一个企业的价值，更多的是基于目标公司，收购方能带来什么好处，协同作用等等。

例如，如果ipo不同于科技企业的估计市值，那就意味着二级市场的价格。"在a股市场、香港股市和同一家公司，价值预期是不同的."卢杰刚说，还有概念假设的问题。同一个企业对不同的投资者有不同的价值。

科技企业的价值评估还应考虑企业的发展阶段。对于初创企业，成熟企业的估值方法在实践中并不适用。

目前，对于初创和成长型企业来说，许多方法往往是理论性的，在实际操作中存在各种困难。

例如，对于流行的可比公司方法，在应用中很容易出错。受欢迎的半导体行业就是一个例子。美国等一些国家的半导体产业已经进入成熟阶段，而中国仍处于高增长阶段。"不同的国家，估值指标和比较指标肯定是不同的."

现在，做出准确的估计越来越不合适了。卢杰刚认为，在证券和国有资产等许多系统中，人们都希望投资能得到准确的数字。但是，从评估机构的角度来看，我希望更多地强调被评估企业的敏感性分析。“作为中介，我希望为交易双方提供一个参考，从原来的单一价值到提供一个区间价值。”卢杰刚说道。

技术资产和公司评估

刘正平的公司从事技术转让和商业化服务，他们可以被视为一群“技术投资银行家”。在他们的业务中，技术价值的评估是一个核心问题。刘正平为科威国际技术转让公司执行副总经理。

刘正平说，从本质上讲，技术的价格是由技术供求的动态变化决定的。但从实践的角度来看，作为一种特殊商品，技术的价格决定远比普通商品复杂，这源于技术的复杂性和新技术未来市场的不确定性。

主要的新技术总是在大量开发之后才被认可。从充满漩涡和混乱的早期技术海洋中识别，发现具有工业应用前景和商业价值的新技术，并评估其价值，对所有技术经理来说都是一个巨大的挑战。

普华永道中国评估咨询服务公司的合伙人黄筱琳将在他的工作中遇到如何从财务上衡量这些资产的价值。

黄筱琳说，技术资产是以信息形式存在的知识资产。技术含量越高，涵盖的应用场景就越广，其经济价值就越高。

除了几种主流的技术评估方法外，技术资产的评估也与时俱进，出现了一些新的评估方法，如实物期权法和绿地法。

黄筱琳表示，在不确定的市场环境中，技术战略是整体战略决策的重要组成部分，实物期权方法将技术价值与战略决策联系起来，凸显了技术在不确定环境中的价值。

绿色空间方法从企业家的角度，通过分析依靠技术创业的初创企业的价值，揭示了技术本身的价值。这种方法的应用突破了技术评估的范围，从而检验了评估顾问在评估创新型初创企业方面的经验和实力。这些是为新经济量身定制的新评估方法。

因为刘正平的公司还持有一些科技公司的股份，当它想退出这些公司时，它会从技术的价值转变为公司的价值。

企业价值评估的核心问题是如何估计未来的现金流。然而，对于受技术创新驱动的公司，尤其是那些产品尚未完成研发或产品刚刚进入市场的公司，“估计未来的现金流是一项非常困难甚至不可能的任务。”刘正平说道。

在实践中，刘正平的方法是根据技术价格来估计这些企业技术的价值和未来收益，然后进行修正。

从估价到游戏

黄筱琳的发现是，资本市场赋予了“硬技术”企业更高的估值水平。对于这些“硬技术”企业来说，技术的价值显然起着重要的作用。

技术的复杂性和新技术未来市场的不确定性构成了主要障碍。但是如何评价这项技术呢？

Tumc模型是由清华大学全球产业研究所提出的，是一个关于产业成功和新兴技术产业化成熟的模型。

该模型基于清华大学杨斌教授和朱恒元教授提出的战略节奏理论。这是一个如何在动态环境中制定策略的框架。

清华大学全球产业研究所首席研究员宋德正表示，tumc产业成熟度评估模型的四个维度是技术、用户效用、市场和产业链。

Tumc是一种增长模式。从该模型判断产业发展阶段，为技术创新者的发展战略提供了思路。

例如，在产业链的维度上，一项新技术要想生存，必须突破两个节点。首先，它必须嵌入现有行业，或者找到现有行业的替代品。当越来越多的市场参与者进入时，一个专有的价值链要素就会出现，这就是第二个节点，新的产业链就会慢慢形成，新兴产业就会诞生。

医药是创新的重点，预计未来将有一批该领域的企业上市。然而，医学领域是非常特殊的，许多投资可能在十多年内不会成功商业化，这也是一个难以估价的领域。

北京大学药学教授、凯西医药创始人曾惠惠提出了一种三级估值方法。

她将现有的生物医药企业分为三类，即原始创新企业、创新技术企业和技术产品企业。虽然三种类型的企业都能创造经济价值，但不同层次的企业控制行业的能力不同，交易方式也不同。

曾惠惠认为，在医药领域，真正的创新是由有能力控制自己工业领域的原创创新企业推动的。

在创新技术企业中，他们可以通过技术能力跟上最新的进展，并可能获得一些好处。然而，在细分的领域中，除了排名前五的企业之外，其他企业没有商机。

第三类科技产品企业是将产品转化为商品。这种企业只能通过商业手段和其他方面快速赚钱。

不同层次的创新型企业具有不同的后续控制能力。对于制药公司来说，生产不同级别的药物意味着不同的交易模式。

尽管有系统的框架，但高特佳的管理合伙人范大龙认为，估值“技术”的水平并不是最重要的。在他看来，估价问题的本质一方面是发现价值本身，另一方面是人与人之间的心理游戏。

他表示，虽然投资是在不确定性中寻找确定性，但如果不确定性太大，就不可能进行价值投资，因此“道”层面的投资理念被彻底颠覆。“最基本的估价方法是彻底了解这家公司。这家公司最重要的是企业家。因此，投资最重要的是看人，人会变成成千上万的人。”范大龙说:“一切都是价值和机制的胜利，归根到底是人民的胜利。”。

退货的商业来源

无论如何，最重要的是公司本身。

南开大学金融发展研究所所长、教授田提出了公司治理的重要性。他说公司治理创造价值。“除了提供资金支持之外，科学技术委员会还为这些企业的内部合规性提供了规范公司治理结构的机会，这也是科学技术委员会的一项重大意义。”

在良好的公司治理结构和信任的基础上，公司将获得更多的资本。田李惠说:“公司治理好的企业和公司治理差的企业在未来可能会有不同的发展。”

中国人民大学金融与证券研究所首席研究员卫诗表示，对科技企业的评价主要有三种方式:标杆管理、独特性评价和成长性评价。

然而，“估值问题的实质是如何定义一个好的公司。”卫诗说，他也是华夏基石管理咨询集团的首席专家。

卫诗提出了“企业命运”的概念。在他看来，企业的命运由三种机制组成。

一是治理机制。对于科技型企业来说，“所有权分散，权力集中”，“所有权过于集中的企业就没有前途”。第二是激励机制。要做伟大的事业，我们必须寻找长期的合作伙伴。长期合作伙伴反映在股权中，即团队持有股份。三是价值观和文化机制。一个企业能否成长，从一开始就能从胚胎中找到文化的源头。不管这家企业创始人的个性有多么不同。

卫诗的团队研究了数百家上市公司，涵盖了主要的中国公司。他说有些是儒家思想，比如张瑞敏；有的是道教，喜欢美女；一些军事战略家，比如华为的任，有一种文化色彩。总结这些人的共同文化特征，文化从一开始就是长期的。“今天，一些新的创业团队，也许从文化的角度来看，是从机会主义开始的。这是中国许多企业几十年来未能在科技领域取得突破的核心问题。”“如果它是一个长期的企业，它通常可以成功。”卫诗说。

来源：人民视窗网