从普涨到分化：科创板对A股的“N”型效应

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截至上周，a股实现了“每周八杨炼”。强劲的表现不仅赢得了世界主要股票市场的第一名，还获得了历史上最好的年度开局。去年年初出现的“八杨炼周刊”可以追溯到2005年底和2006年初。当时，《八杨炼周刊》涨幅最大的是18.56%，与今年20%的涨幅非常接近。在《八杨炼周刊》出现之前，a股经历了时间和估值的全面调整，同时也面临着制度变迁的洗礼:当时是一次股权分置改革，允许大量限售股支付对价。之后，逐步上市流通；现在是科技板块的推出和注册制度的试行，在上市和退市方面进行了前所未有的改革和创新。值得一提的是，这两项制度变迁都是在市场低迷时期开始的，并未能在甘坤宣布后立即逆转。市场仍然保持着最初的下跌节奏，但是从下跌的时间和空来看，已经接近尾声。

2005年4月底，中国证监会宣布启动股权分置改革试点工作。两个月后，上证综指从1169点跌至998点，最后一次下跌超过14%，从而开始了为期两年的牛市；2018年11月5日，在科技股提出后，上证综指在接下来的两个月里也下跌了8.4%，今年1月7日达到2440点，之后上涨的行情一直持续到今天。

比较两次制度变迁前后的趋势，今年的“八岁”与2005-2006年的“八岁”相似。最后一次"周线上连续八个阳历"是在大牛市底部完成的一次信号爆发，这敲响了多头进攻的号角。今年的“周线连续八个阳月”是否也是另一个大牛市号角的标志？我认为可能性不小。通过制度改革，打破原有格局的束缚，股票市场可以改变原有的死气沉沉、不可持续的利益分配格局，走向新一轮的重生。随着体制改革的实施和推进，市场外新增资金寻找进入市场的理由，在市场重建和崛起中发挥新的作用，建立新的盈利模式。股权分置改革通过赋予非流通股上市的权利，使原本分裂甚至对立的流通股和非流通股在特定阶段实现共同利益最大化，重塑市场利益格局。在2005-2007年的牛市中，流通股股东获得了10:3的平均对价，通过免费送股的方式赢得了场外交易基金的青睐，并利用限售股解禁前的“时间差”让一波新的基金进入市场。抓住股改红利；2008年后，解禁限售股的现金压力叠加了2008年全球金融海啸给空带来的系统性好处，导致a股深度调整；新一轮的上升市场源于以中小企业为代表的“扩大收购市场”，通过收购资产改善了公司的基本面，进而以高价解禁。虽然第二次上涨似乎与股改没有直接关系，但它实际上是股改红利的延伸。如果限售股未被授予解禁上市的权利，大股东也缺乏收购资产并将其注入上市公司的动机。2005年股改带来的制度红利不仅影响了a股，还延伸到了2015年中小企业创造的大牛市。

与当年的股权分置改革类似，“科技局+注册制”也是a股制度的重大变革。在上市方面，努力吸引更多科技含量高、发展前景好的公司落户a股；在退市方面，迅速撤出在市场竞争中失利、违规严重的公司。剑指的是以前a股的缺点，如“好的公司资源流失，不好的公司退市困难”。科技板块和注册制度的实施也将迫使原有的a股交易体系进行新一轮的改革，以实现“优胜劣汰”的目标。如果这一制度变迁得以实现，对a股盈利模式的影响将是长期的，与股权分置改革相比，影响时间可能长达十年。从管理层推动科技板块的决心、力度和速度来看，未来的科技板块改革有望与当年的股改相媲美，届时将催生一轮“改革牛”。

虽然从长远来看，“改革牛”在指数层面的进一步深化是必然的结果，但科技股对市场的影响仍与当年股改的影响大相径庭。股权分置改革是股权分置改革的一种模式，它针对不同性质的上市公司股东的利益，在不同的时间阶段进行调整；科技股是一项渐进式改革，它推动了原有股票的改革。在股权分置改革的过程中，几乎所有上市公司的流通股股东都获得了可观的对价，这对场外交易基金有很大的吸引力；然而，科技委员会的渐进式改革对现有的交易体系没有太大的直接支持，但会对一些存在估值泡沫或基本面恶化的公司产生资本分流效应。在科技股推出之前，由于股票价格超卖以及对变化和稳定的预期，一些基金进入市场逢低买入，导致普遍上涨。然而，随着科学和技术委员会渐进式改革的深化，类似于以前的"每周八杨炼"的普遍增长是不可持续的，而且不可避免地会走向分化。那些真正能够成为未来“改革牛”的主角的人，必须积极拥抱制度变迁，基本上面对得好或者真正具有高成长能力。

正因为如此，笔者认为，科技股板块对a股会产生明显的“N”效应，即会出现“普遍上涨-差异化底部上涨-差异化上涨”三部曲。在“普遍上涨”的第一阶段，基本上所有的股票都将在新板块建立的保持稳定和模糊概念的基础上上涨。炒作题材和超卖炒作仍是现阶段的主流，而表现良好的白马股由于去年的市场调整相对抵制下跌，涨幅也不大。在这个阶段，虽然很多科目都打着“科委”的旗号被炒作，但它们实际上是前一个时代的炒作惯性，而科目才是王道。

“差异化触底”的第二阶段意味着，在第一阶段的全面投机之后，市场资本是不可持续的，并开始进入寻找真正蓝筹股和真正增长的阶段。这一时期也是科技股推出的时期，前期疯狂的主题股将真正感受到科技股资金分流的力量。另一方面，偏好价值投资的长期机构投资者继续以“长期流动”模式买入蓝筹股，市场开始从主题投机转向关注基本面。在此期间，指数进行了适度调整，但剧烈变化的种子开始播下，纯粹由题材支撑的业绩不佳的股票逐渐被边缘化。

第三阶段是“差异化崛起”。真正的蓝筹股和真正的成长股的结合已经成为引领“改革牛”的主流，而大量的不良业绩股却随波逐流，浮沉不定，被主流基金所抛弃。在“差异化上涨”中，如果你仍然屈从于原来的主题炒作，很可能你会“赚指数而不是赚钱”；同时，理解和把握基本面也将成为投资者能否获得超额回报的关键。指数化投资逐渐获得了大众的支持，成为大量投资者分享指数的确定性上升的重要方式。

目前，a股仍处于“N”趋势的第一阶段，科技股板块的推出指日可待，3000点以上，第二阶段的“差异化触底”将逐步逼近。对于投资者来说，在享受目前普遍上涨的同时，他们也需要提前做好计划，为未来市场结构的剧烈变化做好准备，逐步将主体投机的思维转变为基本面为王，以免在未来的变化中被市场淘汰。

[编辑:梁爽]

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来源：人民视窗网